30-01-2015

BCE, tarde y a medias

 

A pesar de la general satisfacción por las medidas que adoptó la semana pasada el BCE, habrá que convenir también en que aparecen con varios años de retraso. Ha sido necesario que en la Eurozona la inflación adquiriera valores negativos y que la economía llegase a estar catatónica para que Draghi se decidiera (o más bien pudiese, o quizá las dos cosas a la vez) a poner en práctica la política que otros bancos centrales llevan tiempo instrumentando. Ha sido preciso que la realidad mostrase una y otra vez el fracaso de la política seguida hasta el momento para que Alemania y algún otro país satélite relajasen su resistencia a que el BCE se adentrara por esta senda. Así y todo, la prevención subsiste y ha habido que hacer concesiones, descafeinando el proyecto.

 

La llamada Quantitative Easing (QE), es decir, la compra de bonos soberanos por parte del BCE constituye una medida que hubiera sido necesario arbitrar desde mucho tiempo atrás, evitando, o al menos reduciendo, el coste que han tenido que pagar las economías europeas, especialmente las del Sur. Bien es verdad que cabe la duda de si no era esto último lo que en realidad se buscaba: colocar contra las cuerdas a las sociedades de estos países para que admitiesen reformas y medidas que de otra manera nunca hubiesen aceptado. Los amantes de las conspiraciones podrían pensar -y con razón- que la Unión Monetaria es una gran confabulación para que en esa lucha permanente entre democracia y capitalismo este último pudiese infligir a la primera un golpe de muerte.

 

Aunque tarde, el plan de que el BCE compre en el mercado deuda pública y privada por importe de 60.000 millones mensuales está teniendo ya un efecto beneficioso, la devaluación del euro, que colaborará a abaratar los productos europeos frente a los foráneos y por consiguiente a mejorar la balanza de pagos y el crecimiento. La fuerte apreciación de la moneda europea en los años anteriores quizá no resultaba demasiado negativa para Alemania, con un fuerte superávit en su sector exterior, pero era inmensamente dañina para la competitividad del resto de los países. No deja de ser paradójico que aquellos que con el pretexto de ganar competitividad venían defendiendo e imponiendo medidas socialmente durísimas e injustas a las poblaciones sean los mismos que se resisten a la depreciación del euro.

 

El BCE, con el plan que ha anunciado y que implementará en los próximos dieciocho meses, pretende conseguir un segundo efecto positivo que ya no está tan claro que se pueda lograr y es que el crédito llegue a las empresas y a las familias. En realidad, lleva ya tiempo pretendiéndolo y de ahí las medidas tomadas hasta la fecha, desde la compra de títulos privados en el mercado hasta la penalización de los depósitos mantenidos en esta institución por las entidades financieras privadas. Sin embargo, hasta ahora no ha tenido demasiado éxito; habrá que confiar en que la QE obtenga mejores resultados.

 

La argumentación que subyace es que los bonos soberanos que adquiera el BCE provendrán en una buena parte de la banca privada que los atesora en su activo, dejando espacio libre para que se concedan créditos a las empresas y a las familias. El que funcione o no va a depender de la demanda de crédito que exista y de su calidad, ya que en estos momentos las entidades financieras pretenden reducir al máximo su riesgo, escaldadas de épocas pasadas en las que actuaron con suma ligereza.

 

Y aquí conviene recordar la máxima keynesiana de que "se puede llevar el caballo al abrevadero, pero no se le puede obligar a que beba". Traducido a la situación actual, diríamos que el BCE va a inundar de liquidez el mercado, pero los empresarios solo invertirán y solicitarán créditos si prevén que van a vender sus productos y servicios, es decir, si se reactiva el consumo y la demanda; algo similar cabe afirmar del crédito a las familias. Es difícil que los ciudadanos de la Eurozona incrementen el consumo. En unos casos, como Grecia y España, porque no pueden, dado el alto nivel de paro y endeudamiento; y en otros, como Alemania, porque no quieren en función de su preferencia por el ahorro. El BCE, al menos parcialmente, está poniendo los medios para reactivar la economía. En buena medida el éxito no depende ya de él sino de la política fiscal que instrumenten los países, especialmente de la de aquellos que como Alemania tienen margen para articular una política expansiva.

 

El plan de Quantitative Easing anunciado por el BCE tiene, no obstante, dos importantes defectos que manifiestan bien a las claras las contradicciones propias de la Unión Monetaria. El primero es que para contentar a Alemania el riesgo será asumido en un 80% por los bancos centrales de los diferentes países en función de la cantidad de deuda pública comprada de cada uno de ellos. La señal que se manda a los mercados no puede ser peor: que existe riesgo de default en algunos de los países miembros, y que es posible la ruptura de la Unión Monetaria.

 

El segundo defecto es aún más grave puesto que la compra de bonos soberanos no se va a distribuir entre los países en función de las necesidades de cada uno de ellos, sino de la importancia relativa de sus economías, con lo que se dará la paradoja de que Alemania será la más beneficiada, cuando es la que menos lo necesita, ya que los tipos actuales de sus bonos son incluso negativos. Se renuncia así a eliminar la prima de riesgo, factor que en una verdadera unión monetaria no tendría que existir habida cuenta de que todos los países miembros deberían tener el mismo tipo de interés.

 

Paradójicamente, se excluyen de la compra, al menos en primera instancia, las deudas públicas de Grecia y de Chipre con la excusa de que no tienen la calificación debida. En realidad, se trata de una petitio principiae, porque si su deuda está considerada papel basura es porque no dispone de un banco central propio que la respalde y el BCE no asume tales competencias. Bien es verdad que se deja el camino abierto a que en el futuro se puedan adquirir estos títulos, pero esa decisión estará condicionada a que se realicen las reformas y los recortes que exija la Troika. Se trata, como siempre, de mantener atados a los gobiernos y a las sociedades. De nada habrán servido las elecciones del pasado domingo en Grecia si van a seguir mandando Berlín, Frankfurt y Bruselas.